上市公司财务重述对市场反应的实证研究

　　【摘要】文章选取财务重述对市场造成的影响作为研究对象，采用事件研究法，选取（-200，-6）为估计期，分别计算每支股票的日超额回报率，并对所有样本的日超额回报率和累计超额回报率进行单样本T检验，以研究财务重述的市场反应。研究结果证明，财务重述行为发生前后较短的事件窗口期内，市场会做出显著的负面反应。且更正公告和传递坏消息的财务重述公告会给市场带来显著的负面影响，补充及更正公告、传递消息性质不确定的财务重述公告会造成较为显著的负面影响。而补充公告和传递好消息及无影响消息的财务重述公告不会给市场造成明显影响。
　　【关键词】财务重述；公告分类；市场反应
　　一、引言
　　伴随着我国经济的持续高速增长，证券金融业迎来了空前繁荣时期。与此同时，各种问题也逐渐暴露，财务报告重述现象就是其中之一。财务报告重新表述（简称财务重述），是指上市公司对存在错误或误导性的历史财务报告进行事后不久的公告行为，是对历史财务报告的重新表述。近年来，我国财务重述行为愈加严重，每年发布的财务重述公告大幅度增加，不但引起了学者、监管部门的重视，还吸引了投资者的目光。这说明投资者已经意识到上市公司可能是出于特定的目的才进行财务重述行为的，他们有理由质疑这类公司的财务状况或是发展前景，进而修正近期的投资决策。这就是说，财务重述所引起的经济后果，首先表现为发布财务重述公告前后股价的异常变化，最糟糕的情况就是资深投资者怀疑上市公司的诚信，质疑所发布信息的真实性，甚至影响到投资者对整个证券市场大环境的信任度。因此，在我国独特的制度背景下，研究上市公司财务重述给市场造成的影响就显得很有意义。本文从市场反应的角度，对财务重述公司股价的变动情况进行实证分析，通过减少噪音的短期窗口来检验该行为造成的影响，论证财务报告重述所造成的经济后果。希望能为提高会计信息披露质量，完善会计准则，加强市场监管方面做出一定贡献。
　　二、研究设计
　　（一）研究假设
　　当公司修正前期财务报告高估的盈余时，投资者会评估其价值被高估的程度，从而引起股票价格的下跌。但是公司发布的重述公告所传递的信息并不全是不利消息，也会有一定的利好消息或是杂糅的消息。但是鉴于大多数会计差错更正都是针对盈余的高估，所以可以假设，会计差错更正报告传递的都是坏消息（Wu，2002），会影响到投资者对上市公司所披露信息的信任度，动摇投资信心。对于机构投资者，可能会有可靠的信息来源以及足够的分析能力，能够在公司发布补充或更正公告之前，察觉到公司的一些不利信息，做出对其未来经营状况的消极预测，所以在财务重述公告发布之前，公司的股价就会出现下跌的趋势。
　　基于上述分析，本文提出第一个假设：
　　H1：财务重述行为发生前后短期的时间窗口期内，上市公司市场反应显著为负。
　　我国的财务重述公告在发布时有三种形式，即补充公告、更正公告和补充更正公告，这三种公告由于所传递的信息不一样，市场可能会有截然不同的反应。因为我国近几年来一直对上市公司信息披露的要求进行完善，上市公司需要披露的信息也越来越多，因此存在很多上市公司在发布财务报告之后又应法律法规的要求补充披露相关信息，这些信息涉及到判断公司价值的各个方面，所以市场反应通常难以判断。而更正公告就是针对财务报告的各项错误，除去简单的录入、校对等技术问题，还包括对会计准则的理解有误或者是人为故意的会计差错，可能对公司财务状况产生严重的影响。所以，可以认为，更正公告传递的大多是不好的消息，会给市场带来负面影响。补充更正公告则是补充公告和更正公告的杂糅，既有更正错误信息，又有补充遗漏信息，所以预期的市场反应难以确定。因此，提出本文第二个假设：
　　H2A：补充公告给市场带来的反应不确定；
　　H2B：更正公告给市场带来的反应显著为负；
　　H2C：补充更正公告给市场带来的反应不确定。
　　按照重述公告所传递的信息性质不同，可以将其划分为四大类，好消息、坏消息、不确定消息和无影响消息。好消息传递的是上市公司在未来具有良好发展前景的信息，比如减少损失、增加收益、合理化财务指标等；坏消息则刚好相反；不确定消息是指公告中同时存在好消息和坏消息，或者无法判断消息的性质。无影响消息是指重述公告所传递的信息不会影响到投资者的决策。当财务重述公告所传递的信息是好消息时，投资者会乐于购入股票从而带动股价的上涨，因此会在事件日附近形成正向的超额回报；相反地，当财务重述公告所传递的信息是坏消息时，投资者会竞相抛售股票使得股价下跌，会在事件日附近形成负向的超额回报。当然，会存在很多财务重述公告，我们无法准确区分其所传递的信息是好消息还是坏消息，或者表达的仅是某个人名或者标题的修改，无法预期这样的重述公告会给市场带来怎样的反应。基于此，在假设投资者是理性的经济人的前提下，提出以下假设：
　　H3A：财务重述公告传递的是好消息时，市场反应显著为正；
　　H3B：财务重述公告传递的是坏消息时，市场反应显著为负；
　　H3C：财务重述公告传递的是不确定或者无影响的消息时，市场反应不确定。
　　（二）研究方法——事件研究法

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